本文作(do)者：民生(born)宏觀固收分析師管清友、李奇霖

    一(one)是(yes)降息後沒有真正降低資金利率。降息後，資金利率不(No)降反升（圖1）。

原因有兩點：

    一(one)是(yes)降息後市場對央行寬松有較強預期，人(people)民币貶值預期增強導緻資本流出(out)，外彙占款負增長（圖2）；

    二是(yes)降息後，近期新增人(people)民币貸款出(out)現高增長，信貸擴張加速對應金融機構短期拆借的(of)貨币需求。資金利率高無法引導社會融資規模回升（圖3），也無法切實支持融資成本下行和(and)經濟複蘇（圖4），這(this)隻能說明央行寬松力度不(No)夠，遠未滿足流動性缺口。

    爲(for)什麽人(people)民币貸款出(out)現高增長？其實這(this)是(yes)個(indivual)有意思的(of)現象，首先明确一(one)點，新增人(people)民币貸款并沒有有效支持實體，與固定資産投資中的(of)國(country)内貸款增速出(out)現大(big)背離，似乎人(people)民币貸款又出(out)現空轉現象。這(this)種空轉大(big)概率因債務到(arrive)期量增大(big)，開始玩借新還舊的(of)遊戲所緻。

    這(this)就引申出(out)央行爲(for)什麽會降準的(of)第二個(indivual)理由，二季度城投大(big)量到(arrive)期（圖5、圖6）。

    仔細研究下近期的(of)貨币寬松時(hour)點，你會發現央媽的(of)寬松貨币政策總會與地(land)方債務到(arrive)期時(hour)點不(No)期而遇。

    比如去年二季度，同樣是(yes)城投債務到(arrive)期高峰，有再貸款、定向降準和(and)PSL支持；比如去年12月，在(exist)存量債務上(superior)報截止日前，銀行紛紛搶占地(land)方融資平台貸款末班車時(hour)，央行11月選擇降息；比如今年二季度，又面臨了(Got it)城投債務大(big)量到(arrive)期，央行在(exist)2月選擇了(Got it)降息。

    那麽，二季度，城投債要(want)大(big)量到(arrive)期了(Got it)，一(one)般政府債券和(and)專項債要(want)低成本置換高息城投債了(Got it)，類利率債供給沖擊會導緻新債發行收益率上(superior)揚，央行也應該降準表示一(one)下，提升提升配債需求吧。

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